三季度业绩符合预期,收入利润环比回升,库存仍处于合理水平,全年预计实际发货量接近15亿,报表入10亿左右,产品力营销渠道逐步恢复,盈利能力有望逐步回升,且并购时的承诺业绩大概率无法实现后要进行股份回购,预计回购数量在2.5-3亿股,估值仍高,但业绩反转确立,积极关注股本收缩带来参与机会。
   
业绩符合预期,报表企稳回升。公司三季度收入利润分别为7.46亿和-1.04亿,同比下滑66.08%和114.9%,其中通过分拆母公司报表,预调酒业务预计收入在6.3亿。公司单三季度收入利润分别为3.26亿和0.4亿,收入环比增长,利润也开始转正,扣除香精香料部分业绩也转正。产品毛利环比下降1.1%基本稳定在73-74%的水平,香精和预调酒业务毛利相当,销售费用率环比下降,但仍然较高,一方面收入基数较小,另一方面公司库存清理和强化营销,预计全年费与去年9.2亿略有下降,管理费用绝对值基本持平,但费用率提升。
   
产品力营销渠道逐步恢复,实际销售好于报表,盈利能力有望逐步回升。社会库存从年初近500万箱已经下降到三季度末100多万箱,三季度发货量开始增加,对报表贡献明显,这也符合我们之前判断,上半年实际消化近700万箱,三季度预计在300万箱。公司多管齐下,增加产品力和客户粘性,1)一方面开发适合更广泛人群的新品,渠道和消费者反馈良好;2)持续加大费用投入清理库存,植入《微微一笑》等节目,增加品牌知名度开发新的消费人群;3)渠道信心逐步恢复,费用投入逐步转向核心终端。我们从线下终端和京东的数据调研到环比销售不断在提升,新品占比提升到20%比例。未来公司仍储备多种新品,包括适合餐饮渠道的产品也可能在四季度或者稍晚推出市场,全年我们预计公司实际的终端销量在1200万箱,接近15亿规模,报表收入低于实际销量,但逐步开始缩小差距。
   
业绩承诺大概率无法兑现,16-17年预计回购2.5-3亿股。公司15年并购巴克斯酒业中对14-17年业绩进行承诺分别为2.22亿、3.83亿、5.44亿、7.06亿,如果达不到承诺,将按照实际利润未完成的比例在年报出来后以总额1元进行股份回购,我们预计16年预调酒业务亏损近1亿元,需要股份回购1.8亿股,17年预计盈利3-4亿元,仍需回购近1亿股,不考虑增发回购后预计公司股本降至6.1亿股,市值140亿左右,对应17年35倍左右。
   
估值仍高,但业绩反转确立。全年我们预计报表收入10亿元,从实际的销售情况看,公司前三季度预计销售近1000万箱,全年预计在1200万箱,14-15亿收入。公司从低谷中逐步企稳回升,渠道和团队逐步稳定,营销推广推陈出新,产品品牌力和生命力增强,公司策略也更为稳健务实,回升态势确立。未来2年预计都会进行股份回购注销,按照当前股价市值收缩为140亿以内,且明年在低基数下同比大幅好转。基于当前估值仍然较高,维持之前“中性-A”评级,持续关注公司层面产品和营销的积极变化和股份回购的进展实施。
   
风险提示:销售不达预期。